问AI · 开发毛利率仅5.2%，后续企稳需哪些条件？
万科前三季度营收1050亿元，归母净亏损239.4亿元。一千多亿的收入，为什么兜不住利润？答案不在费用，而在毛利率。
前三季度万科整体税前毛利率6.6%，其中房地产开发业务税前毛利率只有5.2%，比去年同期又下降了2.6个百分点。卖房子这门生意，每收入100元，扣除建安、土地等直接成本后，只剩5块多用来覆盖管理、销售、财务费用和减值。同期开发业务结算面积510.3万平方米，贡献营收602.9亿元，结算规模本身在收缩，毛利率又压在低位，利润表上留给费用的空间非常薄。
这1050亿元营收里的开发结算，对应的并不是当下的销售价格。房企确认收入有滞后性，今天结算的项目，往往是两到三年前预售出去的房源。截至9月底，万科合并报表范围内已售未竣工结算资源893.3万平方米，对应合同金额约795.4亿元。以合同金额对照前三季度602.9亿元的结算收入，大约相当于四个季度的结算量。竣工端也在压后：前三季度竣工计容面积412.3万平方米，只完成全年计划的55.4%。
真正决定未来营收走向的是当期合同销售。前三季度万科合同销售金额520.1亿元，同比下降48.2%；合同销售面积421.3万平方米，同比下降45.6%。同期全国新建商品房销售面积同比下降13.2%，万科销售面积的降幅比全国水平多出三十多个百分点。这不完全是行业大盘拖累的结果，也包含了万科自身收缩拿地、聚焦去化的选择。销售端的收缩会进一步传导到结算端，但传导需要时间，眼下利润表承受的仍然是过去高价地、低毛利项目集中结算的压力。
亏损收窄这件事需要拆开看。前三季度归母净亏损239.4亿元，比去年同期的280.16亿元收窄了约14.5%。但收窄的来源不是主业盈利改善。前三季度毛利69.70亿元，比去年同期少了约85亿元；同期资产减值损失39.37亿元，同比减少72.54%，相当于少提了约104亿元。毛利少赚的部分，被少提的减值大致对冲，亏损数字才显得好看了一些。营业成本降幅32.82%，小于收入降幅34.94%，成本端的收缩并没有跑赢结算规模的收缩。减亏更多来自会计口径上减值计提节奏的变化，而不是开发业务毛利率的实质性回升。
在开发主业之外，经营服务业务提供了一块收入底盘。前三季度全口径收入438.0亿元，同比增长0.5%。其中租赁住宅收入21.0亿元，泊寓累计管理长租公寓21.36万间，出租率92.5%；商业开发与运营收入66.8亿元，整体出租率93.1%；物流仓储收入33.6亿元，冷链收入增长21.9%。这些业务增速谈不上快，但提供的是相对稳定的运营性现金流，与开发业务的剧烈波动形成对照。不过438亿元的全口径收入中包含了非并表项目，其利润体量尚不足以覆盖开发端的大额亏损。
融资端是另一个观察维度。截至三季度末，万科存量融资综合成本2.86%，较年初下降17个基点；大股东深铁集团年内累计提供约45.2亿元股东借款；已有10只公开债券通过部分兑付和展期完成风险缓释，涉及本金约180.7亿元。货币资金524.5亿元，有息负债3488.3亿元，资产负债率78%，较上年末上升1.1个百分点。公开债的短期兑付压力通过展期和股东支持得到了阶段性安排，但前三季度经营性现金净流出22.2亿元，意味着日常经营本身还没有回到自我造血的状态。
万科面对的是一个时间差：利润表结算的是过去几年的低毛利项目，销售端已经大幅收缩，而减亏在相当程度上依赖减值计提节奏的调节。经营服务业务和股东借款提供了缓冲，但还不足以扭转开发业务毛利率5.2%所决定的利润格局。销售规模能否企稳、开发毛利率能否止住下滑，是决定亏损继续收窄还是重新扩大的两个变量，目前都还没有给出方向性的答案。
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