问AI · 余韩案如何推动监管将恶意做空变为可查证行为？
证监会2026年“1号”罚单罚的是一个人，余韩，罚没合计10.22亿元。他的手法和很多散户直觉里的“有人在做空”并不是一回事。
从2019年6月到2024年8月，余韩控制了67个证券账户，在1252个交易日里反复交易“博士眼镜”。他靠集中资金和持股优势连续买卖，再在自己控制的账户之间互相交易，把股价从13.72元推到37.81元，涨幅175.58%。同期深证成指下跌9.36%，两者偏离超过184个百分点。证监会认定这是操纵市场，没收违法所得约5.11亿元，再罚等额，同时禁止他3年进入市场、3年交易证券。
这个案子划出的界线是：监管打击的从来不是“卖出”或“看跌”，而是用资金和账户优势制造一个假的价格信号，让别人跟着做错方向。正常的机构减仓、个人止损，哪怕卖得急，只要没有虚假申报、没有控制多个账户对倒，就不构成操纵。散户盘中看到大单往下砸，未必就是“恶意做空”，也可能是持仓集中释放或流动性暂时失衡。
但散户的“被针对感”有一部分来自工具上的不对称。融券和股指期货都有50万元资产门槛，多数普通投资者够不到。急跌时，一部分资金可以通过融券卖出或期货空单对冲，而大多数散户手里只有股票，只能选择扛住或者卖出。这种差距在下跌中会被放大。
制度层面已经在收窄这条通道。2024年7月转融券新增业务被暂停，存量合约在当年9月底了结，公共转融券券池退出；到2026年7月31日，中证金融公共转融券存量合约全部到期结清，能做空的券源只剩券商自营出借和股东一对一协议出借两条路。融券余额随之大幅收缩，2026年多数时间在200亿到300亿元之间，占两融余额不足1.1%，融券卖出额占A股成交额的比例从早年的0.7%附近降到了0.2%左右甚至更低。靠借券集中砸盘的规模，和几年前已经不在一个量级。
另一条线是交易速度。2025年7月7日起，沪深北交易所的程序化交易管理细则正式实施，把单账户每秒申报、撤单合计达到300笔以上，或者全日达到20000笔以上，认定为高频交易。细则同时把瞬时申报速率异常、频繁瞬时撤单、频繁拉抬打压，以及同一机构管理的产品短时间集中同向交易列为重点监控行为。这套规则不禁止程序化交易，但把“机器速度”可能带来的不公平压进了可监管的范围。
减持环节也在收紧。2026年12月1日起施行的违规转让证券处罚规则，把违规转让比例占总股本5%以上、且金额在5亿元以上的情形列入从重处罚阶次，罚款幅度为违规转让金额的50%到1倍，同时把“马甲账户”“违规代持”纳入共同违法认定。退市场景下，先行赔付已有实际案例落地，由中介机构或责任方出资先补偿适格投资者，再向责任方追偿。这些机制改变的是“违法收益归自己、损失归散户”的成本结构。
回到散户的位置。截至2026年中，A股个人投资者账户约2.69亿户，占全部投资者账户的99.7%；按流通市值口径个人持有约三成多，按成交额口径散户仍贡献六成以上。人数上是绝对多数，交易上仍重要，但定价权在向机构、产业资本和量化资金转移。
这意味着面对同样的下跌，散户需要用更具体的标准来判断：是伴随基本面变化、资金整体流出的调整，还是短时间内多账户同步、委托异常集中、撤单率明显偏高的异动。前一种按自己的持仓逻辑应对，后一种可以留意交易所的异常交易处置通报。
余韩案和高频交易新规放在一起看，监管在做的一件事是：把“恶意”从一个模糊的感受，变成可以查证的行为——控制了多少账户、对倒了多少成交量、申报和撤单的频率是否脱离成交目的、减持有没有绕道马甲。这些标准不能消除下跌，也不能保证每笔亏损都能追回，但它们划出了一条线：法律不禁止有人看空，不禁止有人卖出，但禁止有人用假象把别人赶下车，再自己捡筹码。对散户来说，比猜“谁在砸盘”更实际的，是用这条线去区分正常波动和异常收割，不把每一次下跌都当成被针对，也不在真正的异常面前把筹码交出去。
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